'Pria tua pemarah dari stablecoin' Kevin Lehtiniitty memperingatkan jalur mahal Circle menuju IPO di tengah menyusutnya keuntungan

Circle tampaknya siap menjadi perusahaan kripto murni terbesar kedua yang go public di AS, setelah mengajukan prospektus ke SEC pada hari Selasa. Langkah ini menandai langkah maju yang luar biasa bagi perusahaan, yang sebelumnya membatalkan upaya untuk go public melalui merger SPAC selama pasar bullish terakhir, saat pembekuan regulasi negara mulai mencair di bawah pemerintahan Trump yang ramah kripto. 

Sementara pengajuan ini meletakkan dasar untuk IPO yang sangat dinantikan, ini juga memberikan kesempatan bagi pengamat industri untuk memeriksa buku penerbit stablecoin tersebut, dengan beberapa pihak mempertanyakan mengapa perusahaan ini tidak seprofitable saingan lepas pantainya, Tether. 

Menurut Formulir S-1 Circle, pendapatan bersih perusahaan hanya $155,7 juta, turun 42% dari $267,6 juta pada tahun 2023. Penurunan ini kontras dengan kerugian bersih sebesar $768,8 juta pada tahun 2022 selama penurunan pasar secara keseluruhan. Tether, di sisi lain, mencatatkan keuntungan rekor sebesar $13 miliar pada tahun 2024, dengan lebih dari 50% berasal dari hasil Treasury AS.

Menurut Kevin Lehtiniitty, CEO Borderless.xyz, yang membantu mengembangkan stablecoin berbasis AS pertama yang sepenuhnya terjamin, TrueUSD, penurunan keuntungan Circle tahun lalu mungkin mencerminkan peningkatan biaya operasional untuk perusahaan yang mengejar strategi kepatuhan regulasi. 

Pasar yang terkomoditisasi

"Membandingkan jumlah karyawan Circle — Tether telah mengambil pendekatan kripto asli yang jauh lebih bebas izin untuk membangun," kata Lehtiniitty yang sangat skeptis kepada The Block dalam sebuah wawancara. "Mereka tidak memiliki biaya apapun — baik itu biaya lisensi langsung atau biaya lisensi tidak langsung dalam hal staf, penggajian, dan hal-hal seperti lobi — yang Circle habiskan banyak uang."

Pada akhirnya, kata Lehtiniitty, ini semua adalah biaya "distribusi" Circle.

Menurut pengajuannya, Circle membayar $908 juta kepada Coinbase, mitra distribusi utamanya, pada tahun 2024 untuk memfasilitasi sirkulasi USDC di bursa. Pengeluaran signifikan ini menyoroti biaya mempertahankan kehadiran pasar, tambahnya. 

"Itu adalah biaya distribusi untuk menjadi nomor dua, bahkan bukan biaya distribusi untuk menjadi nomor satu," kata Lehtiniitty. "Ini adalah peringatan besar bagi siapa pun yang sekarang ingin meluncurkan stablecoin mereka sendiri."

Lehtiniitty telah berada dalam bisnis stablecoin selama hampir satu dekade, lebih lama dari Circle yang telah menerbitkan USDC. Borderless adalah jenis bisnis "picks and shovels" yang bertindak sebagai jaringan orkestrasi dan likuiditas stablecoin global untuk membantu perusahaan global mengintegrasikan stablecoin.

Menurutnya, meskipun Circle memiliki hubungan kerja yang erat dengan Coinbase (kedua perusahaan berkolaborasi untuk meluncurkan USDC dengan menciptakan Konsorsium CENTRE yang kini telah dibubarkan), stablecoin terbesar kedua tidak memiliki "keunggulan unik" dalam hal distribusi. USDC adalah stablecoin yang dapat dikalahkan. 

"PayPal adalah contoh yang bagus di sini, bukan? PayPal memiliki keunggulan yang sangat tidak adil dalam hal distribusi PYUSD jika mereka mengintegrasikannya dengan sangat dalam ke dalam produk PayPal," katanya. "World Liberty harus membuktikan ini, tetapi mereka mungkin memiliki keunggulan yang sangat unik dalam distribusi. Saya membayangkan menjadi presiden memberi Anda beberapa keuntungan dalam peningkatan."

Keunggulan regulasi

Mengingat bahwa stablecoin adalah "produk terkomoditisasi" dengan teknologi dasar yang relatif sederhana, Lehtiniitty berpendapat bahwa satu-satunya cara Circle untuk bersaing adalah dengan menciptakan kebijakan regulasi yang mendorong pesaing keluar. "Menciptakan kebijakan regulasi yang melayani diri sendiri tentu merupakan masalah yang dapat dipecahkan," katanya. 

"Lihatlah seberapa besar industri lobi di negara kita. Namun, ini adalah urusan yang sangat berat modal. Dan Circle harus terus mengeluarkan banyak uang untuk itu."

Jumlah uang yang benar-benar konyol," tambah Lehtiniitty. 

Pengajuan Circle datang pada saat kemajuan regulasi dan legislatif yang cepat untuk stablecoin di AS, setelah bertahun-tahun tidak ada aktivitas. Presiden Trump, misalnya, telah mengatakan bahwa dia ingin menandatangani undang-undang stablecoin sebelum akhir musim panas. Undang-undang yang disebut GENIUS Act baru-baru ini disahkan oleh DPR dan akan dikerjakan bersama dengan undang-undang serupa yang dirancang oleh Senat.

Lehtiniitty, yang kadang-kadang menyebut dirinya sebagai "orang tua yang rewel dari stablecoin," secara tidak biasa optimis terhadap undang-undang ini. "Undang-undang stablecoin ini telah dipikirkan dengan sangat baik, cukup terukur dan umumnya sangat positif — terutama dari sudut pandang perlindungan konsumen," katanya. 

Khususnya, Lehtiniitty memuji pekerjaan yang dilakukan dalam menciptakan kerangka kerja di mana negara bagian individu dapat mengawasi stablecoin yang lebih kecil yang kemudian beralih ke pengawasan nasional melalui Office of the Comptroller of the Currency setelah mencapai ukuran tertentu. 

"Memiliki stablecoin dengan kapitalisasi pasar kecil menggunakan lisensi tingkat negara bagian, seperti MTL [lisensi pengirim uang], akan memungkinkan banyak eksperimen dan inovasi startup untuk berkembang," kata Lehtiniitty. "Tetapi kemudian, memungkinkan stablecoin dengan kapitalisasi pasar yang lebih besar untuk beroperasi di bawah kerangka regulasi OCC akan memberi mereka kemampuan untuk memiliki kejelasan regulasi nasional, yang hilang dalam rezim MTL negara bagian."